Die Bank of England hat in diesem Monat die Leitzinsen auf 0,75% erhöht. Sie ist überzeugt, dass die Inflation in etwa zwei Jahren ihren vorgeschriebenen Zielwert von 2% übersteigen wird. Laut Linda Yueh sollte sie ihr Mandat ausweiten.

Von Linda Yueh*

Doch neigen Zinserhöhungen dazu, die wirtschaftliche Aktivität zu dämpfen, und es ist nicht so, als ob das Vereinigte Königreich derzeit ein wildes Wachstum erlebt. Sollte die Notenbank daher eine Änderung ihres Mandats in Betracht ziehen und dieses auf das Wirtschaftswachstum ausweiten?

Die Federal Reserve in den USA hat ein doppeltes Mandat: Preisstabilität und maximale Beschäftigung. Natürlich hat die Fed in diesem Jahr ebenfalls die Zinsen erhöht, aber die US-Wirtschaft wächst derzeit um mehr als 4%, und das BIP dürfte dort in diesem Jahr um etwa 3% höher ausfallen.

Die britische Wirtschaft ist dagegen im ersten Quartal dieses Jahres um bloße 0,2% gewachsen. Zwar erwarten die Experten der Bank of England eine Wachstumserholung und ein letztliches Jahreswachstum von rund 1,5%, doch beschreibt die Notenbank diese Wachstumsrate als „Tempolimit“.

Ein stärkeres Wachstum, so die Bank, würde Inflationsdruck anheizen. Angesichts einer Arbeitslosenquote von 4,2% im Vereinigten Königreich – ein Niveau, das aus Sicht der Bank of England Vollbeschäftigung darstellt –, bedeute es höhere Löhne, Arbeitnehmer einzustellen. Und weil Preissteigerungen eine Funktion der Löhne zuzüglich eines Aufschlags seien, werde die Inflation steigen.

Die Entscheidung der Notenbank, trotz schwachen wirtschaftlichen Wachstums die Zinsen zu erhöhen, spiegelt ihre Sorge um ihr Inflationsziel von 2% wider. Da die britische Wirtschaft zwischen 1980 und 2007 um durchschnittlich 2,5% gewachsen ist, läuft die Projektion der Notenbank von 1,5% potenziellem Wachstum auf eine erhebliche Herabstufung hinaus. Schuld ist das schwache Produktivitätswachstum.

Schwaches Produktivitätswachstum

Ab 1998 und bis zur globalen Finanzkrise von 2008 belief sich das jährliche Produktivitätswachstum auf durchschnittlich 2,25%. Die Notenbank glaubt nun, dass der Wert derzeit eher bei 1-1,25% liegt.

Die Gründe für diese Produktivitätsverlangsamung in den hoch entwickelten Ländern sind nach wie vor unklar.

Zu den vielen möglichen Erklärungen dafür gehören ungünstige demografische Trends und eine geringere Investitionsnachfrage. Aber Großbritannien ist am schwersten betroffen. Und niedrigeres Wirtschaftswachstum führt zu einer Erwartung niedrigerer Zinssätze.
Die Bank of England hat nun erstmals eine Schätzung vorgelegt, wie – im Einklang mit ihren Wachstumsprognosen – der „neue Normalzins“ aussehen dürfte. Statt des durchschnittlichen Zinssatzes von 5%, der in den Jahrzehnten vor der Bankenkrise die Norm war, erwartet die Notenbank nun Zinssätze von 2-3%, was eine reale (inflationsbereinigte) Verzinsung von unter 1% impliziert. Das steht im Einklang mit Zinsschätzungen für andere hoch entwickelte Länder, die eine Produktivitätsverlangsamung erleben.

Doch da die Bank of England glaubt, dass die Volkswirtschaft bereits entsprechend ihrem vollen Potenzial wächst, hat sie die Zinsen nun erhöht, obwohl das BIP-Wachstum niedrig ist und laut Schätzungen bis 2021 – dem Ende des Prognosezeitraums – lediglich 1,7-1,8% erreichen wird. Der jüngste Schritt der Bank nimmt sich deshalb seltsam aus. Werden die Auswirkungen der höheren Zinssätze auf die Kreditaufnahmen, Ausgaben und Investitionen der privaten Haushalte und der Unternehmen nicht zu einem sogar noch niedrigeren Wachstum führen?

Natürlich wirkt sich die Geldpolitik auf den Geschäftszyklus und nicht auf die langfristigen Aussichten der Wirtschaft aus. Letztere sind unter anderem von der technologischen Innovation und den Fertigkeiten der Erwerbsbevölkerung abhängig. Daher werden die Maßnahmen der Notenbank die potenzielle Wachstumsrate der britischen Wirtschaft nicht verändern. Doch würde ein Wachstumsmandat die Bank veranlassen, länger nachzudenken, bevor sie bei schwachem Wachstum die Zinsen erhöht?

Man ziehe ein Szenario in Betracht, bei dem die Bank den Auftrag hätte, für möglichst hohes Wirtschaftswachstum zu sorgen und ein Inflationsziel von 2% zu erreichen.
Würden die Entscheidungsträger davon ausgehen würden, dass die Inflation in zwei Jahren 2% erreicht, das Wirtschaftswachstum im selben Zeitrahmen jedoch weniger als 2% beträgt, müssten sie die Stärke der von einer Zinserhöhung bewirkten Abschwächung abwägen. Anders ausgedrückt: Ihr Inflationsziel könnte erfüllt sein, doch bei schwachem Wachstum könnte ein Zielkonflikt zwischen den beiden Zielen die Bank veranlassen, etwas länger abzuwarten – genau so, wie die Fed die Beschäftigung im Auge behält, obwohl die Geldpolitik das langfristige Wachstum nicht wirklich beeinflusst.

Was das Ganze problematisch macht, ist, dass sich die potenzielle Wachstumsrate einer Volkswirtschaft ändern kann und schwer einschätzen lässt. Bei einer Erholung des Produktivitätswachstums könnten einmal mehr 2,5% BIP-Wachstum das „Tempolimit“ sein.

Hohe Inflation nach 2008

Daher würde eine Notenbank mit Wachstumsauftrag möglicherweise etwas vorsichtiger vorgehen, damit ihr Handeln nicht jene Aktivitäten dämpft, die die nationale Wirtschaftsleistung auf ihre neue potenzielle Wachstumsrate anheben könnten.
Ein weiterer Grund, warum die Bank of England ein Mandat in Betracht ziehen sollte, welches das Wirtschaftswachstum mit umfasst, ist die sich abschwächende Beziehung zwischen der Inflation und der übrigen Volkswirtschaft. Anders ausgedrückt: Anders als in der Vergangenheit steht das Preiswachstum nicht allzu eng mit der Arbeitslosigkeit oder der Produktionsleitung in Beziehung.

Zum Beispiel war die Inflation in der unmittelbaren Folge der Krise von 2008 hoch, was nahelegte, dass die britische Volkswirtschaft eine Boomphase erlebte, obwohl das nicht der Fall war; die Arbeitslosigkeit war damals ebenfalls relativ hoch. Die Preise stiegen, weil das Pfund schwach war, was die Kosten der Importe in die Höhe trieb, und die weltweiten Ölpreise waren hoch.

Die Bank of England verfehlte ihr Inflationsziel in dieser Zeit häufig, was die Kritik anheizte, dass das Ziel untauglich sei. Der Grund, die Zinsen nicht anzuheben, lag allerdings auf der Hand: Die Volkswirtschaft litt unter den Folgen der Großen Rezession. Wäre das Wirtschaftswachstum ausdrücklicher Bestandteil ihres Mandats, könnte die Bank von England ihr Handeln in einer derartigen Situation besser erklären und ihr Bekenntnis zur Preisstabilität glaubwürdiger vermitteln.

Allein die Preisstabilität zum Ziel zu machen, funktionierte möglicherweise, als die Inflation stärker mit dem Geschäftszyklus korreliert war.

Nun, da das nicht mehr der Fall ist, sollte die Bank of England – wie möglicherweise andere Notenbanken auch – eine Änderung ihres Mandats in Betracht ziehen und dieses auf das Wirtschaftswachstum ausweiten.

*Linda Yueh ist L Fellow von St. Edmund Hall (Universität Oxford) und Professorin für Ökonomie an der London Business School

Aus dem Englischen von Jan Doolan
Copyright: Project Syndicate, 2018
www.project-syndicate.org

 

 

 

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